永辉超市19H1中报点评&拆解:​同店增速好于预期,费用率显著优化

2019 年 09 月 11 日

投资建议:同店增速好于预期,云超显著优化提效,考虑MINI店培育期亏损影响,下调2019-2021年EPS至0.24/0.29/0.38元,参考可比公司给予2020年云超主业(对应35亿净利润)31XPE,上调目标价至11.5元,维持增持评级。


同店增速好于预期,业绩略好于预期。2019H1公司实现营收411.76亿元,同比+19.7%,归母净利13.69亿元,同比+46.7%,经营性现金流量净额同比+52.9%。对应2019Q2营收189.4亿元,同比+21.2%,归母净利2.45亿元,同比+32.3%,利润增速略快于业绩快报。2019H1同店增速3.1%,好于预期,预计Q1/Q2同店分别增长2%/4%,考虑7-8月CPI维持高位,预计7-8月同店仍将维持较快增长。


云超业绩趋势向好,费用率显著优化。2019H1公司新开大店84家(包含百佳并入38家),MINI店398家(包含百佳并入18家),而去年同期新开大店45家。2019H1利息费用1.17亿元,同比+1.1亿元;MINI店营收5.5亿元,处于培育期预计亏损约几千万元;云创彩食鲜上蔬永辉等亏损影响约-1.59亿元;股权激励费用1.36亿元,扣除其他因素影响,预计19H1云超收入/利润分别增长21%/23%,趋势向好。H1综合毛利率同比下降0.57pct,预计主要受福建地区大幅缩减服装业务、去年高基数、CPI传导滞后等因素影响。销售/管理费用率同比下降0.72pct/1.38pct,剔除股权激励费用影响后管理费用率仍下降0.71pct,费用率显著优化,最终净利率同比提升1.15pct至3.32%。


到家业务低调发力,线上占比有望继续提升。2019H1到家业务接入518家门店,销售额达13.3亿元,线上销售占比达3.4%,目前线上销售月均增速达7.1%快速增长,预计线上收入占比将继续提升。考虑到2018Q3极低基数的影响(单季度利润仅8436万,同比下滑75%),Q3利润增速环比也有望改善。

 

风险提示:CPI上涨导致成本上涨超过收入上涨,市场竞争加剧等。

1.  同店增速好于预期,云超显著优化提效

开店速度加快,Bravo、MINI店、到家业务多维发力。2019H1公司新开Bravo门店84家,含广东百佳并入38家门店,去年同期新开Bravo门店45家;新开MINI店399家,覆盖19个省份50个城市,平均面积488平米,合计营业收入5.5亿元。同时,公司积极推进超市到家业务,2019H1到家服务已覆盖22个省区的109个城市共计518家门店,实现销售额13.3亿元,月均增速7.1%,线上销售占比3.4%,同比提高111%,其中,京东到家连接公司超市门店407家,新增112家。


同店增速好于预期,次新区增长强劲。2019H1同店增速3.1%,在18H1同店3.3%的基础上增长好于预期,考虑7-8月CPI维持高位,预计7-8月同店仍将维持较快增长。2018年公司将原云超一、二集群的超市业务进行合并管理,重新分成十大战区,分区域来看,五(四川)、六(广东)、九(云贵、广西)、十(陕西、宁夏)区收入增速均在30%以上,三区(江浙沪)收入增速也达到27.3%。


综合毛利率小幅下降,销售、管理费用率明显优化,净利率显著提升。自2013年起,公司综合毛利率持续稳步提升,尤其2018年同比大幅提升1.31pct,而2019H1公司综合毛利率同比小幅下降0.57pct,主要受福建区域服装业务大幅削减、CPI传导滞后拖累生鲜品类毛利下降1.1pct影响,但综合毛利率仍高于2017年的水平。2019H1销售和管理费用率同比下降0.72pct/1.38pct,其中管理费用率下降主要因职工薪酬费用率/股权激励费用率/系统服务费用率同比下降0.44/0.67/0.14pct所致,剔除股权激励费用影响后,管理费用率仍同比下降0.71pct,最终净利率同比提升1.15pct至3.32%,运营效率持续改善。


营收增速稳步提升,净利润加速增长。2019H1公司实现收入/归母净利润 411.76/13.69亿元,同比增长19.71%/46.69%,其中2019Q2收入/归母净利润分别增长21.18%/32.25%,利润增速略高于业绩快报。

2.   投资建议

投资建议:同店增速好于预期,云超显著优化提效,考虑MINI店培育期亏损影响,下调2019-2021年EPS至0.24(-0.02)/0.29(-0.06)/0.38(-0.05)元,考虑云超主业趋势向好,参考可比公司给予2020年云超主业(对应35亿净利润)31X PE,上调目标价至11.5元,维持增持评级。


3.   风险提示

1、CPI大幅上涨导致成本上涨快于收入上涨;

2、市场竞争加剧;

3、小业态运营经验不足导致MINI店培育期长于预期等。



摘自国泰君安

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